上半年消费行业市场表现
整体来看，受益于疫苗大范围接种，年初至今休闲服务板块表现抢眼，大多时间都能够跑赢大盘；纺织服装板块2月之后触底反弹，指数稳步上行；食品饮料板块，经历年初估值调整后震荡走强，开始逐渐追赶大盘；家用电器板块经历去年的大幅上涨后，今年整体有所回调。
从估值角度看，目前食品饮料、休闲服务板块的近十年的PE分位数分别位于所有申万行业的第1位和第3位。在业绩表现方面，随着疫苗接种有序进行、疫情得到有效控制，餐饮旅游行业的营业收入同比大幅增长。从归母净利润看，与去年同期相比，一季度各个细分行业的利润收入均有所改善
2021年5月，我国第七次人口普查数据公布，相关数据不仅反映了人口总量以及结构的变化，也对消费行业各个细分领域的未来发展前景具有深刻影响，对判断消费结构升级有重要作用。
从总规模看，2010年以来，我国人口总量保持低速增长态势。从人口结构看，我国劳动人口绝对值和占比均有所下降，老龄人口占比增长，老龄化速度加快。根据世界银行数据，目前我国老龄化速度位于世界主要经济体的前列，老龄人口占比增速仅落后与韩国，类比同时期的日本、韩国，在这一人口结构下，消费类型将由大众消费转向个体化、品质化消费，包括休闲娱乐、教育、医疗保健等方向。
在老龄化程度加深、人口素质提高的背景下，智能家居、医疗器械、养老等领域需求端有望走强，以“银发经济”、教育培训等细分产业为代表的服务性消费领域将迎来全新发展阶段，消费链中需求端的转变将会引致供给端产品和服务升级，进而引起消费市场整体的结构性升级。
长期来看最终消费支出对GDP的拉动作用相对更强。今年一季度最终消费对GDP增速的贡献率升至11.6%，拉动作用明显提升。我们认为在基数影响下，后续消费行业修复动能较上半年将有所放缓，在配置方向上布局业绩表现稳健、高景气度持续的优质赛道，关注护城河宽、生产经营向好标的。
（一）食品饮料：白酒价格趋势向上，次高端产品迎机遇
对于高端产品，高端酒企凭借自身品牌优势和需求市场黏性，不断扩张高端白酒的市场规模，部分高端白酒仍处于供不应求的状态。今年年初以来，部分高端白酒价格有所上调，终端需求依旧旺盛，第一季度高端酒企业绩表现稳健。对于次高端市场，考虑到高端产品酿造所需时间较长，高端市场供需端仍将存在缺口，从价格带来看，高端酒提价后产生了一定的价格带空白区间，使次高端产品价格具备上行空间，次高端市场有望实现量价齐升。
在经济复苏、消费升级驱动下，居民消费能力提升，聚会、宴席等消费场景持续恢复，白酒行业景气周期仍将持续，高端市场供不应求背景下，次高端白酒市场量价具备一定的上升空间，重点关注供需缺口较大、具备品牌力优势的高端酒企，以及渠道拓展速度较快、业绩表现超预期的优质次高端品牌。
目前境外旅行大幅受限，我国奢侈品、免税品购买场景由境外迅速转移至境内，消费持续回流至国内市场。从政策面看，国家在多项政策举措中提及免税市场，海南离岛免税购物金额限制放宽，离岛游客提货方式增加，消费者购物便捷性、体验感进一步提升。在政策红利、消费回流等因素的刺激下，海南离岛免税店销售额迅速扩张，今年离岛销售额有望突破600亿元。随着我国免税市场逐渐成熟，叠加海南自贸港效应，离岛免税市场销售规模仍将快速扩张，市内免税店、机场免税店建设运营后也将会有所表现。
考虑到免税行业的经营壁垒相对更高，头部集中度较强，未来行业竞争格局较为稳固。后续应关注全球品牌在海南免税市场的布局，以及室内免税店、机场免税店的建设进程，在旅游业转暖、免税牌照放宽等背景下，海南自贸港、免税等主题具备投资机会。
之前我国在服装设计方向缺乏人才，在全球产业链中往往处于代加工的位置，如今我国的服装产业链完善，已经形成规模化、现代化的全产业链布局。随着本土品牌在服装设计等方面加大投入和人才培养，各大国际时装周不乏中国品牌的身影，更加国际化、时尚化的本土服饰品牌受到年轻消费者的喜爱。
以95后、00后为代表的Z世代群体成为支持国潮国货的主力军，对本土服饰的认可度更高，新疆棉花事件后，优秀的国产服饰品牌迎来机遇。随着Z世代群体消费能力不断增强，本土品牌市场占有率有望持续提升，后续重点关注对国际品牌有替代效应的优质品牌，如国潮服饰、品牌力较强的运动服饰等。
在全球疫情尚未有效控制阶段，我国家电出口订单大幅增长，外销市场成为家电企业重要的收入来源，家电企业积极开拓外销市场，提升海外市场占有率，推进全球化品牌布局。从产品品类看，集成灶、清洁电器、投影设备等新兴家电品类的渗透率、普及度都不高，这类细分行业的增长潜力巨大。另外，不同品牌的家电产品有望通过鸿蒙系统实现同步控制，解决了不同品牌无法实现智能互联的问题，使智能家电的应用场景多元化，提升用户使用体验，进而增强产品的溢价力。
在后续配置方向上，一是关注积极拓展新业务增长点、布局海外市场的龙头家电企业；二是关注市场景气度上行的新兴家电品类，细分赛道中拥有技术壁垒和渠道优势的头部企业具有投资价值；三是关注头部家电企业与华为的合作进展，以及鸿蒙系统对智能家电产品销量的推动作用。
整体来看，受益于疫苗大范围接种，年初至今休闲服务板块表现抢眼，大多时间都能够跑赢大盘；纺织服装板块2月之后触底反弹，指数稳步上行；食品饮料板块，经历年初估值调整后震荡走强，开始逐渐追赶大盘；家用电器板块经历去年的大幅上涨后，今年整体有所回调。
从具体走势来看，年初至2月中下旬休闲服务、食品饮料板块表现抢眼，一度大幅跑赢A股指数，随后食品饮料等高估值板块有所调整。2月之后纺织服装板块率先反弹，3月至6月纺织服装一直跑赢大盘，3月上旬以来食品饮料板块逐渐开始追赶大盘。6月以来休闲服务、纺织服装和食品饮料均有一定程度的回调。
截至6月22日，各个申万行业中纺织服装、休闲服务、食品饮料板块分别上涨6.1%、1.5%、1.4%，家用电器板块去年涨幅较大，年初至今回调17.4%。
从估值角度看，目前食品饮料、休闲服务、家用电器、纺织服装PE分位数分别为95.3%、86.6%、65.3%、64.5%，其中食品饮料、休闲服务板块的近十年的PE分位数分别位于所有申万行业的第1位和第3位。
在业绩表现方面，观察部分申万二级行业一季度财务数据可以发现，随着疫苗接种有序进行、疫情得到有效控制，餐饮旅游行业的营业收入同比大幅增长，餐饮、景点、旅游综合等细分行业的收入增速分别为219%、135%、78%。
从归母净利润看，与去年同期相比，一季度各个细分行业的利润收入均有所改善，其中白色家电、饮料制造、食品加工板块的归母净利润与去年同期相比分别增长了80.37亿、71.5亿、39.1亿。
2021年5月，我国第七次人口普查数据公布，相关数据不仅反映了人口总量以及结构的变化，也对消费行业各个细分领域的未来发展前景具有深刻影响，对判断消费结构升级有重要作用。在老龄化程度加深、人口素质提高的背景下，以“银发经济”、教育培训等细分产业为代表的服务性消费领域将迎来全新发展阶段，消费者对服务质量、产品差异化的要求将不断提升，需求市场的变化将倒逼消费链供给端的改变，进而引起消费市场整体的结构性升级。
从总规模看，2010年以来，我国人口总量保持低速增长态势。2020年全国人口共14.12亿，较2010年增长5.38%，年平均增长率为0.53%，年均增速较2000-2010年下降0.04pct。从户均人数看，家庭户规模继续缩小，每个家庭户的平均人口为2.62人，与2010年相比减少0.48人。
从人口结构看，我国劳动人口绝对值和占比均有所下降，老龄人口占比增长，老龄化速度加快。根据国家统计局数据，我国劳动人口占比于2010年达到最高值，2020年我国处于15-64岁之间的劳动年龄人口为9.7亿人，较2010年减少了3000万，劳动人口占比为68.6%，较2010年下降6pct。
根据世界银行数据，目前我国老龄化速度位于世界主要经济体的前列，2020年全国人口中60岁及以上人口占比达18.7%，较2010年增长5.4pct，老龄人口占比增速仅落后与韩国，属于轻度老年化阶段。类比同时期的日本、韩国，在这一人口结构下，消费类型将由大众消费转向个体化、品质化消费，包括休闲娱乐、教育、医疗保健等方向。
考虑到我国人口结构已步入“老年型”，应对老龄化也是国家重大战略之一，“十四五”规划中提出要发展“银发经济”，开发适老化技术和产品，培育智慧养老等新业态。根据统计局数据，在我国老年人口当中，60-69岁的老年人占比超50%，这部分低龄老年人大多具有知识、经验、技能方面的优势，身体状况相对较好，具备较大的消费潜力，智能家居、医疗器械、养老等领域需求端有望走强，从长期角度看，政策红利叠加市场迫切需求，“银发经济”有巨大的发展空间。
以养老产业为例，当前我国养老产业仍存在供需不匹配等问题，养老概念涉及业务包括养老机构、健康护理、养老地产、保险、老年教育等多个方向。当前我国养老模式包括居家、社区、机构养老三大类，其中以居家模式为主，机构养老占比仍有较大提升空间，市场缺乏符合居民消费水平且服务质量高的专业养老机构。随着养老机构逐渐多样化、成熟化、市场化，相关的健康护理、医养结合等细分领域的消费市场将迎来广阔发展前景。
另外，此次普查数据也反映出我国人口素质正不断提高。与2010年相比，每10万人中具有大学文化程度的由8930人上升为15467人，文盲率由4.08%下降至2.67%。人口素质不断提高也给服务型消费中的教育行业带来了更多发展机遇，早期教育、课外培训、技能培训等细分行业有望继续保持增长，在终身学习理念下，老年教育也具备较大的市场空间。
在老龄化程度加深、人口素质提高的背景下，以“银发经济”、教育培训等细分产业为代表的服务性消费领域将迎来全新发展阶段，消费链中需求端的转变将会引致供给端产品和服务升级，进而引起消费市场整体的结构性升级。
观察三大需求对当季GDP增速的贡献率可以发现，长期来看最终消费支出对GDP的拉动作用相对更强。2020年受疫情冲击，最终消费支出的贡献率明显下滑，去年年底消费对GDP增速的拉动作用基本恢复至正常水平，今年一季度最终消费对GDP增速的贡献率升至11.6%，拉动作用明显提升。我们认为在基数影响下，后续消费行业修复动能较上半年将有所放缓，在配置方向上布局业绩表现稳健、高景气度持续的优质赛道，关注护城河宽、生产经营向好标的。
（一）食品饮料：白酒价格趋势向上，次高端产品迎机遇
根据中国酒业协会数据，2020年我国规模以上白酒企业的产量为740.73万千升，同比减少2.46%，白酒企业销售收入5836.39亿元，同比增长4.61%，利润为1585.41亿元，同比提升13.35%。2016年之后，在公务消费大幅减少的背景下，白酒行业的整体产量有所下降，行业供给端整体偏紧。当前消费升级则成为白酒行业新的增长动力，高端品牌的销售收入、市场份额快速提升，次高端市场有所扩容，强者恒强的马太效应显现，白酒行业景气度有望上行。
从香型的角度看，酱酒市场仍处于扩张时期，在需求端扩容背景下，我们认为2021年酱酒市场价格仍将处于高位。目前茅台供给端偏紧，在酱酒市场的占有率有所下降，其他酱酒品牌将在市场扩张中迎来机遇。从渠道角度看，各个白酒企业更加注重直营店、经销商等渠道结构的完善，将库存水平、产品价格控制在合理区间，使企业营业收入和盈利能力稳健增长。
对于高端产品，短期内市场竞争格局较为稳定，高端酒企凭借自身品牌优势和需求市场黏性，不断扩张高端白酒的市场规模，部分高端白酒仍处于供不应求的状态，高端产品也被赋予了一定的金融属性。今年年初以来，部分高端白酒价格有所上调，终端需求依旧旺盛，第一季度高端酒企业绩表现稳健。
对于次高端市场，考虑到高端产品酿造所需时间较长，高端市场供需端仍将存在缺口，而次高端市场可能因此受益，满足部分消费者的刚性需求，从价格带来看，高端酒提价后产生了一定的价格带空白区间，使次高端产品价格具备上行空间，次高端市场有望实现量价齐升。
在经济复苏、消费升级驱动下，居民消费能力提升，聚会、宴席等消费场景持续恢复，白酒行业景气周期仍将持续，高端市场供不应求背景下，次高端白酒市场量价具备一定的上升空间，重点关注供需缺口较大、具备品牌力优势的高端酒企，以及渠道拓展速度较快、业绩表现超预期的优质次高端品牌。
2010-2015年，我国免税市场处于平稳增长阶段，但增速逐年下降，免税市场发展速度较为缓慢。2016年之后，国内免税市场体系建设逐步完善，免税店数量增多、免税商品种类丰富，我国免税市场迎来快速增长阶段，销售额增速呈现稳步增长的趋势。根据Generation Research 数据，2019年我国免税市场规模达到516亿，同比增长32.3%，在消费升级过程中，免税市场迎来全新发展机遇。
根据麦肯锡咨询发布的《中国奢侈品报告2019》，2018年我国消费者的境内外奢侈品消费额达到7700 亿元，在2025年我国奢侈品消费总额有望达到1.23万亿元，年均增速超30%，将占据全球40%的奢侈品消费额。根据贝恩数据，在2025年我国境内奢侈品消费比例有望提升至50%，较2018年增长23pct，新冠疫情的爆发则加速了这一比例的提升，这将加速我国免税市场的扩张速度。受到新冠疫情的影响，境外旅行大幅受限，我国奢侈品、免税品消费市场发生巨大转变，购买场景由境外迅速转移至境内，消费持续回流至国内市场。
后疫情时代，餐饮旅游行业仍处于复苏过程中，当前境外旅行大幅受限，我国奢侈品、免税品消费市场发生巨大转变，购买场景由境外迅速转移至境内，消费持续回流至国内市场，免税行业迎来快速发展机会。
从政策面看，国家在多项政策举措中提及免税市场，包括向符合要求的企业发放免税品经营资质，为免税店的建设提供土地、融资支持，鼓励离岛、机场、市内等多种类型免税店的发展。2020年6月，海南离岛免税购物金额限制由3万放宽至10万元；今年2月，离岛游客也可以通过邮寄的方式提取购买的产品，省去了自行携带环节，消费者购物便捷性、体验感进一步提升。
在政策红利、消费回流等因素的刺激下，海南离岛免税店销售额迅速扩张，由2014年的43亿元增长至2020年的275亿元，在政策推动下去年销售额增速达到102%，其中下半年销售额达到200亿元，离岛免税市场迎来爆发式增长。在购买金额方面，2020年人均购买金额由2019年的3542元上涨至6128元，境外旅行受限加速了中高端产品购买场景的转化，国内奢侈品消费比例有望稳步提升。
今年海南省政府工作报告指出，海南将完善全岛免税销售网络，实现国外商品和国内购买力充分对接，“十四五”时期计划吸引免税购物回流3000亿元。近期海南省委书记也在访谈中表示，今年离岛销售额有望突破600亿元，而海南省2022年的免税销售目标为1000亿元。
对于市内免税方向，2019年以来上海、北京、大连、青岛、厦门等多个城市重启市内免税店建设，长沙、武汉等地方政府也积极与免税零售商洽谈，拟定市内免税店建设方案。随着我国免税市场逐渐成熟，叠加海南自贸港效应，离岛免税市场销售规模仍将快速扩张，市内免税店、机场免税店建设运营后也将会有所表现，后续我国免税市场有望形成多元化、立体化发展格局，免税市场将成为提振内需消费的重要动力。
考虑到免税行业的经营壁垒相对更高，头部集中度较强，未来行业竞争格局较为稳固。后续应关注全球品牌在海南免税市场的布局，以及室内免税店、机场免税店的建设进程，在旅游业转暖、免税牌照放宽等背景下，海南自贸港、免税等主题具备投资机会。
在疫情冲击下，部分国外服装品牌销售业绩明显下滑，尤其是过于依赖线下实体店的品牌，在疫情防控背景下，部分实体门店关闭，企业营业收入大幅下滑，而我国服装行业在国内疫情得到控制后，内外销市场持续回暖。
对于外销市场，目前我国服装出口规模稳步增长，根据国家统计局数据，2021年5月单月服装出口金额为122.0亿美元，同比增长37.0%；截至5月，我国服装累计出口金额为566.1亿美元，同比增长48.3%，较2019年增长10.4%，外销市场订单保持增长。
对于内销市场，近年来国产品牌吸引了许多消费者，尤其是运动服饰、国潮文化等细分产品线，受到许多年轻消费者的青睐，国货的品牌力、市占率都有明显提升。2021年一季度，许多头部休闲服饰企业实现了营业收入同比增长，业绩表现持续改善。
之前我国在服装设计方向缺乏人才，在全球产业链中往往处于代加工的位置，国产服装品牌的竞争力和吸引力较差。目前我国的服装产业链完善，从棉花等原材料，到纺织、染色、设计、制作成衣等生产环节，已经形成规模化、现代化的全产业链布局。随着本土品牌在服装设计等方面加大投入和人才培养，各大国际时装周不乏中国品牌的身影，更加国际化、时尚化的本土服饰品牌受到年轻消费者的喜爱。
根据百度、人民网研究院联合发布的《百度2021国潮骄傲搜索大数据》，以95后、00后为代表的Z世代群体成为支持国潮国货的主力军，对本土服饰的认可度更高。今年年初部分国际品牌宣布抵制新疆棉花，引发国内消费者对H&M、NIKE、Adidas等国际品牌的抵制，优秀的国产服饰品牌迎来机遇。随着Z世代群体消费能力不断增强，本土品牌市场占有率有望持续提升，后续重点关注对国际品牌有替代效应的优质品牌，如国潮服饰、品牌力较强的运动服饰等。
年初至今，家电零售市场复苏节奏缓慢，根据国家统计局数据，2020年家电零售额为8571亿元，较2019年减少3.8%，截至2021年4月，家电行业的整体零售额为2566亿元，同比增长30.7%，但与2019年同期相比减少5.4%。当前我国大家电的城乡保有量已经基本达到峰值，存量市场基本形成，在经济复苏过程中，居民对家电的替换意愿并不强烈，导致零售市场恢复缓慢。
在全球疫情尚未有效控制阶段，我国家电出口订单大幅增长，外销市场成为家电企业重要的收入来源。疫情有效推进了家电企业的全球化布局，凭借优质的家电产品和研发技术，企业的海外市场份额提升。根据产业在线数据，今年一季度空调、冰箱、洗衣机、厨房电器等各类家电的出口数量分别同比增长26.4%、57.9%、35.4%、63.8%。在内销市场复苏缓慢的情况下，家电企业积极开拓外销市场，提升海外市场占有率，推进全球化品牌布局。
从产品品类看，当前传统家电产品的市场保有量较大，市场增量空间有限，从销售数据来看，今年以来空调市场较为低迷，洗衣机市场表现相对较好；而集成灶、清洁电器、投影设备等新兴家电品类的渗透率、普及度都不高，这类细分行业的增长潜力巨大。
以投影设备为例，根据IDC数据，2017-2020年我国消费级投影设备出货量分别为130万台、227万台、279万台、300万台，2020年我国消费级投影设备出货量占比增至71.7%，投影仪具有智能化程度高、便携性强等特点，且市场渗透率较低，家用投影市场未来仍有较大发展空间。
另外，智能家电市场有望在技术突破中迎来新的发展机遇。今年6月，华为Harmony OS2系统正式发布，鸿蒙系统是全场景的分布式、跨设备操作系统，并不局限于单一硬件设备，旨在实现万物互联的智能化生活，其中智能家居是鸿蒙系统应用的重要场景。
在家电行业走向智能化、成套化的背景下，全新升级的鸿蒙系统将会为智能家电板块注入内生动力，不同品牌的家电产品有望通过鸿蒙系统实现同步控制，解决了不同品牌无法实现智能互联的问题。多家龙头家电企业表示后续将深化与华为的合作，增加搭载鸿蒙系统的产品品类，全面开展软硬件的升级，使智能家电的应用场景多元化，提升用户使用体验，进而增强产品的溢价力。
根据Morgan Stanley数据，2030年我国智能家电市场规模有望突破1400亿，2019-2030年间智能家电市场的CAGR将达到12%，同期家电市场的CAGR仅为5%，到2030年智能家电的渗透率有望达到100%。我们认为鸿蒙系统将加速智能家电板块的发展，家电龙头企业有望从中受益，加大自身研发投入、发挥品牌吸引力，通过新产品、新卖点提升产品销量。
在后续配置方向上，一是关注积极拓展新业务增长点、布局海外市场的龙头家电企业；二是关注市场景气度上行的新兴家电品类，如集成灶、洗地机、投影设备等，细分赛道中拥有技术壁垒和渠道优势的头部企业具有投资价值；三是关注头部家电企业与华为的合作进展，以及鸿蒙系统对智能家电产品销量的推动作用。
